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九芝堂:营销能力增强提升估值水平

发布时间:2009-09-22    研究机构:天相投资

事件描述:近期我们对九芝堂(000989)(000989)进行了联合调研,并就公司目前的经营情况与公司新任董事长关继峰先生以及其他高管进行了深入的交流。

评论:

1. 稳住中间,两翼突破。公司的主业是医药工业和医药商业,其中医药工业占据主要位置,2009年中报显示,医药工业贡献了77%的收入和89%的毛利。未来公司仍将以发展医药工业为主,医药商业,特别是药品批发业务将逐渐收缩。医药工业部分,公司采取“稳住中间,两翼突破”的发展方针——两个核心产品六味地黄丸和驴胶补血颗粒保持稳定增长,在生物药和其他中成药中寻求突破。公司现有产品331个,其中销售额过亿的品种有3个,分别是驴胶补血颗粒、六味地黄丸和斯奇康注射液,过千万的品种有8个,分别是裸花紫珠片、足光散、补肾固齿丸、健胃愈疡片、小金丸、天麻钩藤颗粒、乙肝宁冲剂、逍遥丸。

公司本部生产两个核心产品,斯奇康注射液由旗下公司斯奇生物负责生产,海南九芝堂生产裸花紫珠片等,成都金鼎生产足光散、桂枝茯苓丸等产品。我们认为公司的主要产品中,六味地黄丸具有品牌优势,其市场占有率仅次于皖西制药的仲景牌,在浓缩丸中占有率排第一。2008年公司的六味地黄丸销售额达到2.11亿元,同比增长22.73%,预计未来将保持15%左右的稳定增长。六味地黄丸也入选了最新的国家基本药物目录,预计市场规模将在目前的100亿的基础上进一步扩容。驴胶补血颗粒是公司的又一核心产品,主要用于滋阴补血、健脾益气,属于补血类药品。公司将产品定位于“善补女人血”,针对特定人群力争把产品做出深度营销。公司同时加大了该产品的广告推广力度,有望在下半年和明年收到良好的效果。

二线产品中,我们比较看好的有斯奇康注射液、足光散和裸花紫珠片。公司也最有可能在这几个产品上寻求到突破。斯奇康注射液是卡介菌多糖核酸注射液,是一种免疫调节剂,主要用于预防和治疗慢性支气管炎、哮喘和过敏性鼻炎等,2008年销售额突破亿元,公司现在正致力于产品的深度研发,未来发展空间仍然很大。足光散是主治角化型手足癣及臭汗症的一个产品,虽是一个老品种,但经过近两年的市场培育,目前开始呈现高增长的态势,今年的销售额有望达到6000万元,同比增长近40%,是公司未来可能最快突破亿元的产品之一。裸花紫珠片用于细菌感染引起的炎症、急性传染性肝炎,呼吸道和消化道出血。该产品原料裸花紫珠主要产于海南省,对消炎、解毒具有明确的疗效。公司的裸花紫珠片属于处方药,因此知名度不够高,难以享受到公司强大OTC营销带来的规模效应。即使如此,该产品增长仍比较迅速,今年的销售额有望达到6500万元,未来几年将保持30%左右的增长。

2. 营销能力增强提升估值水平。公司的主要产品都是OTC,因此营销策略至关重要。OTC产品的营销=广告+渠道+终端。公司的广告投入一直都比较高,广告费用能够占到收入的10%左右。近期公司对广告进行了重新策划,力求使广告定位更加准确,效果更加明显。渠道方面,公司的当前任务是维价。六味地黄丸几乎每年都会提价,2006年提价了5%,2007年提价了13%,2008年提价了5%,今年又提价3%。如何使价格的提高减少对销售量的压力是十分考验公司渠道控制力的,事实证明,公司的渠道维价比较成功,公司浓缩丸系列收入2009年上半年同比增长了16.25%,毛利率提高了1.6个百分点。终端方面,公司加大了对销售队伍的建设,不光OTC销售队伍营销能力增强,处方药销售队伍的营销能力提高也很快。公司业务员已经达到200多名,OTC代表更是多达800人。营销能力的增强将大大提高公司产品的市场竞争力,这将为公司的估值提升提供基础。公司股价对应的2009年估值只有21倍,大大低于同类型可比上市公司(仁和药业2009年估值达到33倍、江中药业达到34倍),因此公司估值存在较大的提升空间,而公司营销能力的增强,二线产品的快速增长使得公司的估值修复需求迫切。

3.健康财务度提高未来扩张空间。公司的财务比较稳健,健康度比较高,2009年中报显示公司资产负债率仅为19.96%,货币资金高达7.49亿元,流动比率3.62,速动比率3.23。公司的应收账款1年以内账龄的占到98.05%,坏账可能性很小。健康的财务为公司未来扩张准备了前提。并且公司持有四川科伦药业2000万元的长期股权投资,而四川科伦有可能在今年年底或明年初上市,这将对公司持有的股份增值提供很好的保证。

4.盈利预测与评级:我们维持对公司2009-2011年EPS分别为0.52元、0.60元、0.71元的盈利预测,对应9月21日收盘价11.00元的动态PE分别是21倍、18倍和15倍,由于公司的估值优势明显,公司评级从“中性”调高至“增持”。

5.风险提示:(1)产品价格下降风险;(2)新产品增长低于预期的风险。(3)大盘的系统性风险。

申请时请注明股票名称